Paris, le 24 octobre 2011.




Il est un fait que ce que les économistes de la monnaie dénomment "monnaie" est méconnu du grand public.

Ce n'est pas "parler d'or" que de parler d'"argent" pour parler de "monnaie" comme c'est le cas en France, et comme le font, entre autres, politiques ou journalistes.
C'est tout simplement de la rhétorique, au mauvais sens du mot, car il n'y a plus d'argent, métal, échangé depuis le début du XXè siècle...

Et des décisions politiques plus ou moins récentes n'ont fait qu'ajouter à la méconnaissance.

En effet, à la suite du coup d'Etat d'août 1971, des atermoiements des hommes de l'Etat de l'Occident d'août 1971 à mars 1973, et de l'interdiction actée - ce mois de 1973 - de la convertibilité extérieure des "substituts de monnaie bancaires" - qu'étaient les billets et les dépôts bancaires de toute nature - en monnaie d'or, selon beaucoup d'économistes de l'époque, deux grandes voies se présentaient en Europe : "régionaliser"
les monnaies étatiques nationales en les fusionnant en une monnaie "unique" européenne ou procéder à leur dénationalisation...

Voyons chacune des voies.


I. La voie de la monnaie "euro".

Nous vivons aujourd'hui, en particulier en France, un cheminement sur la voie de la fusion qui a été ouverte dans les années 1999-2001, depuis que la monnaie dénommée "euro" a été substituée, par la persuasion et l'obligation, à la monnaie nationale étatique dans un certain nombre de pays de l'Union européenne (10 au départ, 17 depuis le 1er janvier 2011).

Une banque centrale dite "européenne" a été créée et juxtaposée aux banques centrales nationales existantes pour former le "système européen des banques centrales" - l'"eurosystème" - et avoir la capacité de mener la politique monétaire de la "zone euro".

L'euro est ainsi une monnaie régionale inconvertible en quoi que ce soit par définition - les billets et dépôts bancaires sont désormais des "substituts de rien bancaires" -, mais échangeable internationalement comme le sont aujourd'hui beaucoup de monnaies nationales (dollar des Etats Unis, livre de l'Angleterre, etc.).
Pour sa part, la monnaie de la Chine communiste dénommée "yuan renminbi" n'est ni convertible, ni échangeable internationalement.
Soit dit en passant, Raymond Aron confondait la "convertibilité" et l'"échangeabilité internationale" (cf. ce billet du 16 octobre 2011, par exemple)!


Ce fait politique qu'est l'"euro" a été complété par l'autre que, dans la perspective de la réussite de l'euro, dans la décennie 1990, les hommes de l'Etat des pays futurs membres de la zone euro ont crû bon de convenir de règles budgétaires et d'endettement. 
En est sorti, en particulier, un "pacte de stabilité et de croissance".

Mais, presque sitôt signés, les accords n'ont pas été respectés par certains de leurs signataires.
Et la Commission de l'Union européenne - dite "Commission de Bruxelles" - qui veillait à leur application s'en est émue...

En vérité, elle s'en est émue jusqu'au jour où son président du moment a qualifié le "pacte de stabilité et de croissance" de stupide.

a) L'Union européenne du stupide.

Dans l'Union européenne du stupide, d'autres stupidités vont se faire jour, mais elles recevront alors d'autres sobriquets.

La dernière grande stupidité apparue en date est au centre de l'actualité présente. 
Pour la décrire, on peut la comparer à une "pièce de monnaie"...
Son côté "face" tient dans l'hypothèse chère aux modèles mathématiques des financiers - qui font abstraction des règles de droit - que les dettes à long terme des Etats ne sont pas en général "risquées", leur détention n'expose par à des pertes de patrimoine... 
Investir dans ce type d'actif serait un placement "de bon père de famille".

Son côté "pile" tient dans le choix politique qui a consisté à dire qu'il fallait que les banques centrales aient une influence sur les taux d'intérêt à long terme et que, pour ce faire, il fallait qu'elles aient le droit d'acheter ou de vendre des dettes à long terme des Etats. 

Jusqu'alors, et malgré les décisions prises dans la décennie 1930 - en particulier, l'interdiction de la convertibilité intérieure des substituts de monnaie bancaires nationaux en monnaie or dans les pays de l'Occident -, tout s'était passé comme si les législateurs nationaux n'avaient pas osé, dans la foulée, donner le droit aux banques centrales, ils étaient allés suffisamment loin dans leur réforme des systèmes monétaires nationaux, dans les abus, pour ne pas en rajouter.

En France, ce choix n'a été fait que dans la première moitié de la décennie 1970, au lendemain d'août 1971...

S'agissant de la Banque centrale européenne, elle a pris des décisions comparables à ce choix à diverses occasions.  Par exemple, en 2010 :

"Article premier : Instauration du programme pour les marchés de titres

Aux termes de la présente décision, les banques centrales de l’Eurosystème peuvent acheter:
a) sur le marché secondaire, les titres de créance négociables éligibles émis par les administrations centrales ou les organismes publics des États membres dont la monnaie est l’euro; et
b) sur les marchés primaire et secondaire, les titres de créance négociables éligibles émis par des entités privées immatriculées dans la zone euro." http://www.ecb.int/ecb/legal/pdf/l_12420100520fr00080009.pdf


Pour certaines opérations faisant intervenir les obligations, la Banque centrale européenne a informé qu'elle les mènerait ... à condition que les obligations aient une notation - donnée par les agences de notation - supérieure à une certaine notation jugée plancher.
Par exemple :

"Article 5 : Admission des garanties avec une évaluation du crédit supérieure ou égale à «BBB-» comme garanties éligibles

1. L’exigence minimale de l’Eurosystème en matière d’évaluation de la qualité de signature des actifs éligibles admis en garantie aux fins des opérations de politique monétaire de l’Eurosystème correspond à une évaluation du crédit équivalente à «BBB-».
Cette modification apportée à l’exigence relative à l’évaluation du crédit s’applique tant aux actifs négociables qu’aux actifs non négociables, à l’exception des titres adossés à des actifs décrits à la section 6.3 de la documentation générale, pour lesquels l’exigence d’une qualité de signature élevée reste inchangée.

2. Une décote supplémentaire de 5 % est imposée par l’Eurosystème à tous les actifs éligibles présentant une évaluation du crédit inférieure à «A-»."
cf. http://www.ecb.int/ecb/legal/pdf/l_28220081025fr00170018.pdf


b) Conséquences directes de ces nouvelles réglementations dans le cadre d'un système monétaire national.

* L'actif d'une banque centrale pourra connaître des pertes de capital en relation avec la variation des taux d'intérêt des créances à long terme.
Et ces pertes diminueront d'autant ses capitaux propres. 
Cela ne pouvait se produire avec les taux d'intérêt des créances à court terme.

Mais ceux-ci resteront-ils d'un montant suffisant pour qu'il n'y ait pas faillite ? pour que la quantité de monnaie en circulation conserve une couverture comptable ?
Si le problème des réserves en or a été "résolu" par l'interdiction de la convertibilité de la monnaie en or, si celui des réserves internationales par l'abandon des taux de change fixes, la réglementation précédente a créé celui du montant des capitaux propres de la banque centrale

* Sachant que les dettes à long terme d'un Etat peuvent être vendues à la banque centrale, les banques de second rang seront tentées de détenir de  telles dettes au détriment de prêts au secteur non étatique.

* A l'extrême, pour autant qu'une banque de second rang ne détiendra pas de dette à long terme de l'Etat, elle pourra être jetée en pâture à la vindicte populaire par les langues bien pendues.
En d'autres termes, à cause de la réglementation et pour éviter le cas, les banques de second rang se sentiront obligées, chacune, de détenir des emprunts à long terme de l'Etat plutôt que des emprunts comparables sur des entreprises privées et performantes.

* Comme les banque centrale, les banques de second rang pourront connaître des pertes en capital sur les dettes de l'Etat en leur possession et cela pèsera sur leurs capitaux propres.
Mais à cela, elles sont habituées sauf si l'Etat acquiert une qualité d'emprunteur particulier...


c) Conséquences directes des réglementations dans le cadre du système monétaire de l'euro.

Ce sont les conséquences précédentes mais pondérées par le choix possible qu'ont désormais les banques entre les dettes à long terme de tel ou tel Etat.
Et c'est la porte ouverte à une préférence pour les Etats "risqués" plutôt que pour les Etats "moins risqués" ou une préférence opposée.

d) Les emprunts à long terme des Etats.

Par les réglementations récentes, les hommes de l'Etat de la zone euro ont donc établi un lien particulier entre les Etats et les banques.
La monnaie ou plutôt les "substituts de rien bancaires" que sont aujourd'hui les billets et dépôts bancaires de toute nature - du fait des réglementations antérieures, depuis la décennie 1930 - sont désormais couverts comptablement en partie par des emprunts à long terme des Etats

Et les hommes des Etats ont failli à leurs engagements.
Les déficits budgétaires et les endettements étatiques se sont envolé.

Et les marchés financiers ont commencé à réagir à l'envol au travers de l'augmentation des primes de risque des dettes des Etats qui fait augmenter les taux d'intérêt à long terme.

De ce fait, la monnaie ou plus exactement les "substituts de rien bancaires" ont vu leur couverture comptable fondre à concurrence de la perte en capital supportée et due à l'augmentation des taux d'intérêt à long terme,  augmentation sans relation avec un déséquilibre entre l'épargne et l'investissement, mais en relation avec d'une part l'augmentation de la prime de risque des dettes des Etats détenues par les banques et, d'autre part, avec le déficit budgétaire et l'augmentation de l'endettement contre toute attente et les accords conclus.

Tout s'est passé comme si les hommes de l'Etat avaient choisi de détruire les capitaux propres des banques créancières.

Et, dans le même mouvement, des voix autorisées se sont fait entendre alors qu'elles avançaient que les banques devraient se recapitaliser !

Faut-il se féliciter de tout cela ? de ces prises de position en définitive incohérentes des uns et des autres ?

Pourquoi ne pas avoir choisi l'autre voie ?


II. La voie de la dénationalisation de la monnaie.

Friedrich von Hayek avait décrit l'autre voie, celle de la dénationalisation de la monnaie, dans le livre intitulé Denationalisation of Money en 1976 (1ère édition) et 1978 (seconde édition revue et complétée).
Que l'ouvrage n'ait pas eu de traduction en français montre l'attrait que les idées qui y sont développées ont pu exercer sur le marché politique français.

La proposition pratique de Hayek est la suivante :

"La proposition de base pour un avenir proche, et l'occasion d'examiner un projet de date beaucoup plus éloignée, est la suivante :

Les pays du Marché Commun, de préférence avec les pays neutres de l'Europe (et éventuellement plus tard avec les pays d'Amérique du Nord) s'engagent par traité formel à ne pas installer sur leurs territoires des obstacles aux échanges libres en l'une ou l'autre de leurs monnaies (y compris en pièces d'or) ni à l'exercice libre des activités bancaires par une institution légalement établie dans n'importe lequel de leurs pays.

Cela signifie, en premier lieu, l'abolition de tout contrôle des changes ou de toute réglementation des mouvements de monnaies entre les pays, aussi bien que la totale liberté d'utiliser n'importe laquelle des monnaies pour les contrats et la comptabilité.

En outre, cela signifie la possibilité pour toute banque installée dans un des pays d'ouvrir des succursales dans les autres pays, dans les mêmes conditions que les banques qui y sont déjà établies.

a) Le libre échange de la monnaie

Le but de ce projet est d'imposer aux monnaies existantes et aux organisations financières une discipline nécessaire en rendant impossible à chacune d'elles, pour quelque durée que ce soit, de fournir un type de monnaie bien moins fiable et utile que les autres.
Dès que le public deviendra familier avec les nouvelles possibilités, tous les écarts du chemin menant droit à une monnaie honnête conduiront aussitôt au remplacement rapide de la mauvaise monnaie par les autres.
Et les pays, individuellement, privés des astuces variées qu'ils peuvent actuellement employer pour cacher les effets de leurs actions menées pour "protéger" leur monnaie, seront obligés de conserver un niveau raisonnablement stable à leurs monnaies. [...]

c) Le libre échange bancaire

L'extension proposées du libre échange de la monnaie au libre échange bancaire est une partie absolument essentielle du projet, si l'on veut atteindre les objectifs recherchés.
D'abord, les dépôts bancaires sur lesquels on peut tirer des chèques, et donc une forme de monnaie émise de manière privée, sont aujourd'hui une part, et dans la plupart des pays la plus grande part, du montant total des moyens d'échanges généralement acceptés.

Ensuite, l'expansion et la contraction du crédit sont à présent les excuses principales de la gestion nationale de la monnaie de base.

Sur les effets de l'adoption de ma proposition, tout ce que je veux ajouter à cet instant est qu'elle a évidemment pour but d'empêcher les autorités nationales monétaires et financières de prendre des mesures impossibles à éviter politiquement aussi longtemps qu'elles ont le pouvoir de les faire.

Ces mesures sont sans exception nuisibles et vont à l'encontre des intérêts à long terme du pays qui les prend, mais elles sont politiquement inévitables en tant qu'échappatoire temporaire à de sévères difficultés.
Elles comprennent les mesures par lesquelles les gouvernements peuvent le plus facilement et le plus rapidement supprimer les causes du mécontentement de certains groupes particuliers, mais qui conduisent à long terme à désorganiser et finalement à détruire l'ordre de marché.

d) Empêcher le gouvernement de cacher la dépréciation la monnaie

L'avantage principal du projet proposé est, en d'autres termes, d'empêcher les gouvernements de "protéger" les monnaies qu'ils émettent contre les conséquences néfastes de leurs propres mesures et, donc, de les empêcher d'employer plus longtemps ces outils nuisibles.
Les gouvernements deviendront incapables de cacher la dépréciation de la monnaie qu'ils fournissent, incapables d'empêcher la fuite de la monnaie, du capital et des autres ressources à la suite des mesures qui ont rendu leur utilisation défavorable dans leur pays d'origine, incapables d'imposer un contrôle des prix - toutes ces mesures qui, bien entendu, ont tendance à détruire le Marché Commun.

Le projet semble de fait satisfaire toutes les exigences d'un marché commun bien mieux qu'une monnaie commune, sans devoir établir une nouvelle organisation internationale ni conférer de nouveaux pouvoirs à une autorité supranationale.

Ce projet ne conduirait, pour ses intentions et ses buts, à remplacer les monnaies nationales que si les autorités nationales se conduisaient mal.
Même dans ce cas elles pourraient éviter un remplacement total de la monnaie nationale en changeant rapidement de voie.

Il est possible que dans certains très petits pays qui vivent pour une bonne part du commerce international et du tourisme la monnaie d'un des plus grands pays y prédomine mais, en supposant une politique raisonnable, il n'y a pas de raisons pour lesquelles la plupart des monnaies existantes ne devraient pas continuer à être utilisées pendant encore une longue période.

(Bien sûr, il est important que les parties ne concluent pas un accord tacite de ne pas fournir de si bonne monnaie que les citoyens des autres nations la préfèreraient !
Et ici, la présomption de culpabilité devrait toujours être portée contre le gouvernement dont la monnaie n'est pas appréciée par le public !)

Je ne pense pas que le projet empêcherait les gouvernements de faire ce qu'ils doivent faire dans l'intérêt du bon fonctionnement de l'économie, ou ce qui bénéficierait à long terme à un groupe important.
Mais cela pose des problèmes complexes qu'il vaut mieux discuter au cours du développement complet du principe de base." (pp.19-22)


3. Que choisir ?

Une chose est certaine, cette proposition de Hayek aurait évité que l'Europe des pays de la zone euro connût tous les affres qu'elle connaît actuellement en relation avec l'"explosion" des déficits budgétaires et des endettements des Etats, et les pertes qui vont s'ensuivre nécessairement.

Sur cette perspective, que disait Hayek d'ailleurs ?

"b) Une proposition plus pratique que l'utopique monnaie européenne

[Cette proposition] me semble à la fois préférable et plus opérationnel que le projet utopique de l'introduction d'une nouvelle monnaie européenne, qui n'aurait comme seul effet que d'implanter plus profondément les sources et les racines de tout mal monétaire, le monopole du gouvernement sur l'émission et le contrôle de la monnaie.

Il semble aussi que, si les pays ne sont pas préparés à adopter la proposition limitée ci-dessus, ils accepteront encore moins volontiers une monnaie commune européenne.

L'idée de priver le gouvernement de sa vieille prérogative de monopoliser la monnaie est encore trop peu familière et même alarmante pour la plupart des gens pour avoir une chance d'être adoptée dans un proche avenir.
Mais les gens peuvent apprendre à voir les avantages si, au moins au début, les monnaies des gouvernements ont le droit d'entrer en concurrence dans l'intérêt du public.

Bien que j'aie une grande sympathie pour le désir d'unification économique complète de l'Europe de l'Ouest via la libération totale des flux monétaires en son sein, j'ai les plus grands doutes sur l'avantage de le faire par la création d'une nouvelle monnaie européenne régie par n'importe quel type d'autorité supranationale.
En dehors du fait qu'il est très peu probable que les pays membres se mettent d'accord sur la politique à mener en pratique par l'autorité monétaire commune (et la conséquence inévitable que certains pays se retrouveront avec une plus mauvaise monnaie que celle qu'ils ont actuellement), il semble également très peu probable, même dans les circonstances les plus favorables, que la nouvelle monnaie sera mieux gérée que les monnaies nationales actuelles.

De plus, à de nombreux égards, une monnaie internationale unique n'est pas meilleure mais pire qu'une monnaie nationale, si elle n'est pas mieux gérée.
A un pays dont le public est financièrement plus avancé, elle ne laisse aucune chance d'échapper aux conséquences des préjugés rudimentaires gouvernant les décisions des autres pays.
L'avantage d'une autorité internationale devrait être principalement de protéger un état membre des mesures nuisibles des autres, et non pas de le forcer à rejoindre leurs folies." (pp.19-20)

Mais les folies sont là aujourd'hui et des pays membres de la zone euro sont forcés de rejoindre les pays qui les ont commises par des réunions du type de celles qui se déroulent depuis maintenant près de deux ans (cf. les billets de "économie européenne" sur le sujet) et par les décisions auxquelles elles parviennent ... quand elles y parviennent (exemple de la réunion du dimanche 24 octobre 2011).


Trois certitudes pour conclure le billet.

La proposition de Hayek aurait empêché l'explosion des déficits et endettements des Etats des pays membres de la zone à quoi on assiste depuis trente ans.

Elle aurait empêché que les banques se fissent prendre au piège des emprunts à long terme des Etats prétendument "non risqués".
A défaut de supporter des pertes en capital sur les "dettes souveraines" en monnaies étrangères dues à des dévaluations des monnaies étrangères en question, elles supportent des pertes en capital dues à des artifices étatiques sans relation avec des révolutions du type "révolution russe du début du XXè siècle", mais qui n'en sont pas moins des avatars.

Enfin, la proposition de Hayek aurait empêché que, toute vergogne bue, les Etats imposassent leur loi aux banques qui leur ont fait confiance et qui en deviennent ainsi des victimes privilégiées.




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